Transkrypcja odcinka

Struktura udziałów firmy w czasie

Cześć. Dziś chciałbym się razem z wami pochylić nad tematem tego, jak powinna wyglądać struktura udziałów w firmie w czasie, czyli jak to się zmienia. Zaczynamy od jakiegoś zespołu założycielskiego, z czasem dochodzą inwestycje zewnętrzne, no ale pytanie jest często, ile oddać firmy, za jaką inwestycję i tak naprawdę jak tym zarządzić.

Tutaj moje doświadczenia pochodzą z dwóch stron, zarówno uczestniczyłem w procesach pozyskiwania pieniędzy dla spółek, takich jak na przykład Morizon czy AirHelp, gdzie łączna wartość wszystkich rund finansowania tych biznesów, w które byłem zaangażowany, to solidne kilkadziesiąt milionów złotych, ale też z drugiej strony od półtora roku jestem, można powiedzieć, po drugiej stronie barykady, gdzie sam jestem inwestorem oraz razem z zespołem funduszu Black Pearls VC inwestuję w wiele firm na różnych etapach.

Tutaj tylko w ciągu ostatnich 12 miesięcy zrealizowaliśmy kilkanaście inwestycji na około 20 milionów złotych, a cały Black Pearls w 2019 roku przeanalizował blisko tysiąc projektów starających się o finansowanie. I to jak wygląda struktura udziałów firmy, jest jednym z kluczowych elementów oceny potencjalnej inwestycji. Czasem jest też powodem odrzucenia projektu z taką etykietą, że firma jest nieinwestowalna.

I tu chciałbym w tym odcinku krok po kroku przeprowadzić was przez różne etapy finansowania i tego, jak zazwyczaj dobrze wygląda struktura udziałów w firmie i jakich rzeczy należy unikać na poszczególnych etapach.

Zaczynamy od etapu założycielskiego, ale czasami blisko mówi się o tym etapie jako preseed, czy takim, powiedzmy, etapie gdzie pierwszy raz staramy się o pieniądze z zewnątrz. Oczywiście, przynajmniej oczywiście dla mnie nie było to oczywiste jak zakładałem swój pierwszy biznes i ciągle od klientów SaunaGrow wiem, że nie jest to często oczywiste dla nich, ale użyłem słowa oczywiste, bo dla mnie już w tej chwili to jest naturalne i oby było również dla was, że

nie powinno się zaczynać biznesu samemu i bronić tych 100% własności jak niepodległości.

Żeby było jasne, nie mówię tutaj o tym, gdzie jesteśmy stuprocentowym właścicielem i mamy pracowników, to nadal jest zaczynanie biznesu samemu, mówię o zespole co-founderskim, czyli tym współzałożycielskim, który ma wspólnie pomiędzy sobą równy albo prawie równy udział w biznesie. Też nie chodzi o to, żeby był jeden ktoś, kto ma 95% i kilku tak zwanych co-founderów, którzy mają każdy po 1%, taki rząd wielkości udziałów oczywiście się pojawia w ramach programów ESOP, czyli Employee Share Option Plan. Później, tak, gdzie firma, jak już jest dużo większa, to nawet ułamek procenta firmy jest dużą wartością dla top managementu, ale na samym początku mówimy o założycielach, founderach, którzy mniej więcej powinni posiadać równe albo przynajmniej równie istotne udziały w swojej firmie. Wady pozyskiwania finansowania na etapie pomysłu, czyli zanim tak naprawdę mamy jeszcze cokolwiek sprawdzonego, zweryfikowanego, są dość znamienne w późniejszym etapie, bo jaki inwestor zaufa i dlaczego miałby zaufać nam, dając nam duże pieniądze za mały udział w firmie czegoś, co jeszcze w ogóle nie istnieje. Oczywiście na Zachodzie, mówimy tutaj o Dolinie Krzemowej, czy w ogóle rynku amerykańskim, gdzie pieniędzy dostępnych na inwestycje jest znacznie więcej, zdarzają się znacznie częściej takie sytuacje, że się inwestuje na etapie pomysłu. Ale też trzeba pamiętać o tym, że ludzie, którzy ten pomysł przedstawiają do inwestycji, mają za sobą już wiele doświadczeń i często sukcesów w budowaniu firm. To są tak zwani seryjni przedsiębiorcy, to są ludzie, którzy mają ten tak zwany track record, tak, czyli oni już w przeszłości zbudowali potężne biznesy i wtedy inwestuje się w tych ludzi i w jakiś ich pomysł, a nie tak naprawdę w firmę, która dopiero powstanie. Ale co do zasady i zazwyczaj jest tak, że finansowanie na etapie pomysłu oznacza konieczność oddania zbyt dużej części udziałów na zbyt wczesnym etapie.

Mówi się często o aniołach biznesu, coraz częściej i na szczęście można mówić o tych ludziach jako o aniołach, bo jeszcze do niedawna, jeśli ktoś na bardzo wczesnym etapie spółki brał 50, 60, 70% za wpłatę kilkuset tysięcy złotych, to to nie był anioł biznesu tylko diabeł biznesu.

Bo to właśnie czyni spółkę nieiwestowalną w dalszym etapie, gdy zespół założycielski ma już zdecydowanie za mało udziałów, żeby być zmotywowanym do dalszego rozwoju firmy.

Czyli etap założycielski, no różne są tutaj jakby definicje, ale to wejście aniołów na w miarę wczesnym etapie nie powinno raczej przekraczać 20% udziałów.

Oczywiście to jest kwestia indywidualna, bo firma może być już trochę bardziej rozwinięta i być bliżej tych kolejnych etapów, może być bliżej wcześniejszych etapów, ale generalnie na tym etapie preseedowym czy seedowym, czyli kolejnym etapie, dobrze by było, żeby founderzy na przykład na tym drugim etapie, czyli tym seedowym, nie tylko utrzymywali nadal kontrolę, czyli mieli te 51, ale raczej byli w okolicach 60-70% udziałów całej firmy. I właśnie na tym drugim etapie, na etapie seedowym pojawiają się akceleratory, inkubatory, granty i tak dalej. Wiele z nich jest formą finansowania non equity, co oznacza, że nie ma tak naprawdę udziałów, które oddajemy akceleratorowi czy inkubatorowi, a granty z natury rzeczy są bezzwrotnymi dotacjami na rozwój danego biznesu i nie wiążą się z udziałem w firmie, co jest dobrym często finansowaniem na jakąś dalszą weryfikację nowego produktu, na weryfikację tego, co firma robi, na rozwój do kolejnego momentu czy etapu, w którym można pozyskać finansowanie już na lepszych warunkach. Tu trzeba jednak uważać na publiczne inkubatory czy akceleratory, które czasami mają, no niby niewielki, ale jednak jakiś element equity, czyli biorą 5%, powiedzmy, udziałów w firmie.

Niby niewiele, ale czasami może to przeszkadzać i znowu czynić spółkę nieiwestowalną głównie dlatego, że jeśli są to inkubatory prowadzone przez instytucje publiczne, to obostrzenia jakie są związane z decyzjami, jakie mogą podejmować podmioty, które mają w swoim table capie, czyli w swojej strukturze udziałów podmioty publiczne, są często dla kolejnych prywatnych inwestorów zbyt ograniczające w dalszym rozwoju spółki. I zdarzały się takie sytuacje, gdzie spółki nie mogły pozyskać finansowania z funduszy dlatego, że obostrzenia wynikające z udziału już podmiotu publicznego były zbyt duże. I na tym etapie seedowym pojawia się też zazwyczaj pierwszy ESOP, czyli wspomniany już wcześniej Employee Share Option Plan. To jest część udziałów, która jest przygotowana i przeznaczona dla kluczowych pracowników zazwyczaj poza zespołem founderskim. Tu sam zespół founderski też się uwzględnia w ESOP-ie, ale zazwyczaj chodzi tutaj o nowe osoby, które dołączą już na etapie, kiedy firma ma kilkanaście czy kilkadziesiąt pracowników, kiedy pojawia się dodatkowy szczebel managementu pomiędzy founderami a liniowymi pracownikami. I tych ludzi, żeby zaprosić skutecznie, zaciekawić tą spółką, często tych właśnie najbardziej doświadczonych ludzi, którzy już mają za sobą doświadczenia rozwoju firm od prawie zera do czegoś dużego, to oferuje się właśnie obietnice udziału w firmie. To jest bardzo dobry motywacyjny element czy program, który pomaga mieć podobną wizję długoterminowych celów nie tylko wśród founderów, ale również wśród kluczowych osób w firmie. Zazwyczaj na tym etapie alokuje się, czy przeznacza, emituje się dodatkowe 10% udziałów, albo wśród udziałowców uzyskuje się zgodę na wyemitowanie dodatkowych 10% udziałów, które są, tak zwane, westowane w czasie.

Westowane, czyli, powiedzmy, z tych 10%, dla uproszczenia, jest 10 kluczowych osób, które chcemy obdarzyć takim dodatkowym jakby bonusem czy premią w postaci udziałów i każda z tych osób nabędzie prawo do 1% firmy pod pewnymi warunkami. W dużym skrócie są różne zasady czy różne kryteria, które trzeba spełnić, żeby obiecane udziały faktycznie stały się własnością pracownika, część zależy od realizacji budżetu, jakichś konkretnych wskaźników. I to jest raczej ta gorsza i mniej efektywna, wbrew pozorom, forma Employee Share Option Plans, natomiast lepsza zdecydowanie z mojego doświadczenia jest opcja, która jest westowana jedynie w czasie, czyli wystarczy, w cudzysłowie, być w firmie zaangażowanym przez 4 lata, na przykład 4 lata, żeby ten cały procent się odłożył i był nasz. Dlaczego to jest lepsze? Ponieważ to daje możliwość szybko rosnącej, dynamicznie rozwijającej się firmie do modyfikowania celów średnio- czy krótkoterminowych po to, żeby długoterminowe miały sens. Jeśli byśmy uzależnili nadanie ESOP-u, czyli tych udziałów, od konkretnego czynnika, a potem by się ten czynnik zmienił, bo lepszy byłyby dla firmy inny, no to już ciężko nam będzie zmienić zasady przyznania tej premii w postaci udziałów. A takie założenie luźne, że my obiecujemy komuś dać te udziały tak długo, jak ta osoba jest dla nas, dla firmy wartościowa i dostarcza tej wartości, jest udziałem bardziej fair w takim znaczeniu, że jeśli ta osoba faktycznie dostarcza wartość, to jej nigdy nie zwolnimy, będziemy się starać, żeby została w firmie, bo przecież dostarcza wartość, a jeśli nie dostarcza tej wartości, to nie tylko nie powinno być jej w tej firmie, a już na pewno nie powinna dostawać udziałów za to. Więc to jest układ, może trochę wydaje się bardziej surowy, ale wbrew pozorom znacznie bardziej uczciwy. Czyli ESOP oparty o westowanie, czyli takie odkładanie się w czasie udziałów. Ten ESOP, czyli ta pula dla pracowników, często jest dodawana z perspektywy funduszy VC do udziałów posiadanych przez zespół. To jest ważne z perspektywy tego, jaką tak naprawdę częścią firmy dysponują ludzie operacyjnie w nią zaangażowani, czyli pracownicy kluczowi, oryginalni założyciele.

Następny etap to jest etap nieobowiązkowy, powiedziałbym, bo kolejny za tym, o którym teraz chcę powiedzieć, to już będzie runda A, ale czasami związana z IPO, czyli z wejściem na giełdę, ale czasami, czy nawet dość często pomiędzy rundą seed a tą rundą A pojawia się runda post-seed albo runda pomostowa, czyli tak zwany bridge. Jest to runda, która jest potrzebna czasem, żeby uzasadnić czy uwzględnić jakieś opóźnienie w realizacji planów. I to z różnych powodów, nie mówię tutaj tylko o takich oczywistych jak koronawirus, bo tego wcześniej nie było, przynajmniej nie było takiego wpływu na gospodarkę, ale chodzi o to, że sztuka planowania rund finansowych to takie balansowanie pomiędzy bardzo ambitnym planem, takim, który realnie zwiększa wartość spółki a tą ostrożnością w dobieraniu kapitału. Chodzi o to, żeby z czasem można było pozyskać więcej środków za mniejszy udział w firmie. I każda forma finansowania to jest spore odciągnięcie prezesa, często nie tylko prezesa, często też osób innych zaangażowanych w proces, od pracy operacyjnej, a to z kolei utrudnia realny rozwój firmy. I z drugiej strony branie zbyt dużej ilości pieniędzy, za szybko oddaje dużą część firmy inwestorom utrudniając kolejne rundy.

Bo pamiętajmy o tym, że przyjęcie każdego inwestora zewnętrznego, który operacyjnie dokłada tylko kasę i nie jest zaangażowany w funkcjonowanie firmy, to jest zmniejszenie tego udziału, który ma zespół zaangażowany, zespół founderski i zespół kluczowych pracowników.

I to z czasem powoduje, że ten zespół w taki naturalny sposób, może nie tyle, że jest rozleniwiony, ale ma po prostu mniejszą motywację na silne parcie do rozwoju firmy. I to jest trudne balansowanie, i też dlatego często rola prezesa, CEO, dość szybko zaczyna się ograniczać właśnie do budowy i utrzymania kluczowych kompetencji w zespole, tej strategii, no i właśnie zapewnienia finansowania spółce. Sprawy operacyjne w właściwie ułożonych firmach przejmuje dobry COO, czyli Chief Operating Officer.

No ale idźmy dalej. Po tej rundzie często obecnej, czyli tej rundzie pomostowej, post-seedowej jest runda A, często związana właśnie z wejściem na giełdę, aczkolwiek absolutnie nie zawsze, czasami to wejście na giełdę jest jakby jeszcze kolejną rundą, szczególnie jeśli mówimy o rynkach zachodnich, bo w Polsce częściej mówi się o wejściu chociażby na NewConnect, czyli na alternatywny rynek Warszawskiej Giełdy Papierów Wartościowych, ale na Zachodzie to zazwyczaj się oddziela. To jest etap, w którym oryginalni założyciele zazwyczaj nie mają już kontroli w spółce w rozumieniu, że mają 50% plus 1 głos, natomiast zdarza się, że sumarycznie mają już znacznie mniej. To może być nawet kilkanaście, czasami 20-30, ale to na tym etapie niekoniecznie jest czymś złym. Bo trzeba przyznać, że część inwestorów już kręci nosem, że ten udział na tym etapie jest zbyt mały founderów, ale to wszystko zależy od tego, na jakim etapie jest firma tak naprawdę, ile jeszcze jest do zrobienia, tym bardziej, że bardzo często na tym etapie oryginalni founderzy nie mają już nawet kompetencji do tego, żeby prowadzić firmę, którą rozpoczęli. O tym już też mówiłem w poprzednich odcinkach, ale faktycznie ta umiejętność, czy ta świadomość tego, że w pewnym momencie my, jako założyciele firmy, przestaniemy być najlepszymi osobami dla tej firmy jest bardzo ważna. I stąd też pojawia się, z perspektywy tutaj udziałów pojawia się Employee Share Option Plan, czyli ta możliwość uczynienia udziałowcami kolejnych osób, które z czasem mają kompetencje bardziej pasujące do potrzeb firmy. Tutaj niezbędne jest to, żeby również prezes, główny założyciel wiedział o tym i miał tego świadomość, że jego czy jej czas kiedyś przyjdzie i że tak naprawdę dobrym dla firmy będzie ustąpienie miejsca innym.

Tutaj na etapie tej rundy A, czy IPO, pojawia się zazwyczaj też kolejny etap tego ESOP-a, znaczy taka druga runda, powiedzmy, czasami oryginalni założyciele mogą być częściowo uwzględniani w tych kolejnych rundach ESOP, ale zazwyczaj chodzi tu właśnie o te nowe osoby, które na kolejnym etapie rozwoju firmy przyjmują de facto zaangażowanie kluczowe w całym projekcie. I już na koniec takie przypomnienie, bo trochę już o tym wspomniałem, ale warto o tym powiedzieć bezpośrednio. Rada dla założycieli, dla osób szukających finansowania, bierz tylko tyle pieniędzy ile trzeba, aby doprowadzić firmę do sytuacji wyższej wyceny, to jest gdzie za mniejszy udział w firmie będziesz mógł pozyskać nominalnie znacznie większą inwestycję na jej dalszy rozwój.

Dla przykładu powiem tutaj o przypadku Morizona, do którego miałem okazję dołączyć w momencie, kiedy sytuacja spółki była, mówiąc delikatnie, zła. Były 3 osoby zaangażowane w spółkę, spółka miała ujemne kapitały, tak naprawdę powinno się ogłosić jej bankructwo. To był moment tuż po kryzysie w 2009 roku, zostałem zaproszony do tej spółki, do objęcia roli prezesa i do wyciągnięcia jej na prostą. Przeszedłem wtedy z Gratki, czyli od wicelidera ówczesnego rynku branży nieruchomości. I niemalże równolegle z moim wejściem udało się pozyskać jednego inwestora, który za 17 bodajże procent wpłacił koło 600 tysięcy złotych. Po niecałym roku udało się spółkę wprowadzić na NewConnect, czyli takie przyspieszone mini IPO, gdzie już za 14% udało się pozyskać 3 miliony złotych, tak, czyli znacznie więcej złotówek za mniej procent udziałów.

I to była rzeczywiście trudna praca, żeby z tej spółki na obrzeżach bankructwa stworzyć coś, co będzie już w oczach, bo to 30 inwestorów zainwestowało łącznie przy wejściu na NewConnect, rzeczywiście postawić tę spółkę na tyle na nogi. Ale już bodajże niecałe 2 lata później udało się za 20% pozyskać 6 milionów złotych, co było już znacznie istotniejszą inwestycją i pomogło doprowadzić do transakcji połączenia grupy Melog i Morizon, co później bardzo dobrze się dla całej grupy skończyło, exitem do Axel Springera za 85 milionów złotych, choć to już bez mojego operacyjnego wsparcia, a jedynie wsparcia jako akcjonariusz.

Więc to jest przykład taki, gdzie w kilku rundach, w trzech rundach, tu mówię o tych trzech rundach, później też następowały kolejne, ale w trzech rundach udało się pozyskać więcej pieniędzy z każdą rundą za mniejszy procent udziałów niż pierwotnie.

Pamiętajcie o tym planując wasz rozwój firmy, planując tę strukturę udziałów, która musi pasować do etapu na jakim jesteście. Powodzenia.

Kliknij w obrazek, aby posłuchać lub nagrać komentarz głosowy